行走笔记：泡沫还是革命，借贷挖矿能否让Defi迎来春天（上篇）

今天是端午节，首先行走祝大家端午安康。在疫情尚未结束的当下，少出门，多陪陪家人，多关照下自己，或深入学习增加新的认知，或及时复盘反思自己的过往，三天假期都是不错的选择。

今天依然为大家带来一场重磅的直播笔记，关于Comp大涨是否会带来一波Defi项目发币潮的讨论。两位嘉宾都是这个领域里可以说是深耕的人物，他们对Defi行业的观察和反思很值得我们去更细致和深入的了解。

由于内容比较多，笔记会分上下两篇呈现，今天是上篇，Enjoy:

主持人：先请两位老师做个自我介绍，再说一下对Defi的简单看法。

民道：我是在13年就进币圈了，那时候交易的资产就只有比特币。14年参与以太坊ICO，后续加密货币整个生态发展非常快。

Defi我们从18年下半年就开始做相关布局。19年7月我们发布了第一个Defi稳定币协议USDX，是一个指数合成型稳定币协议。10月份发布了基于Compound1.0改进的借贷协议，可能大家知道Defi也是从这个借贷协议开始的。当时我们只用了四个月时间就把锁仓额做到Compound的三分之一。黑客事件之后，我们也在对技术进行重构。

Defi现在这波风潮也是在我们的预料之中的。我进币圈7年时间，18年之前，包括17年ICO都是炒作风，而Defi是从业务和商业运作层面有真正有落地的。现在每一周都有新的Defi项目出现，这是我坚定看好未来一两年Defi发展的原因。

但后续我也会提醒大家注意这里的风险点。我们不希望大家再重复17年ICO疯狂的泡沫了。

曹寅：我比民道老师入行晚，是15年加入区块链行业的。那时候我在中国信达旗下的信达证券，我担任互联网行业和能源行业研究员，后来有幸被选派到国家能源局，做关于互联网技术和能源结合的综合性客课题。期间我发现区块链技术可以结合能源行业的特征，比如分布式交易、市场化的融资，包括能源行业金融期权。我就提出要把区块链作为能源行业未来重要的底层基础设施。

15年之后，我们就开始写包括能源行业在内的，区块链如何服务实体行业的报告。17年年初我就正式下定决心，和当时课题组的几个小伙伴一起成立了一个小实验室，研究区块链和实体金融，尤其是能源行业的结合。

现在我的角色基本以投资人为主。从17年开始我就不再参与公司的具体运营。我现在的工作就是投资、孵化一系列的Defi和加密艺术的项目。

我有幸也是中国最早的Defi项目投资人和参与者之一。中国最早的Defi项目是路印协议。因为我和王东关系比较好，就作为天使投资人投资了路印，也担任路印的项目顾问。后来因为关注项目进展，对Defi做了了解，渐渐对Defi越来越入迷。后来我们又孵化和投资了一系列Defi项目。

现在Defi已经进入了正规。最早17年年底看着路印以及Maker Dao创始人来中国搞活动，当时都不知道他们在做什么。距离现在也就3年不到的时间。3年不到时间，Defi已经有了这么多协议。金融行业基本上该有的基础设施Defi里都有了。而且比区块链领域中心化的交易所和协议更强壮，服务功能性更多样，虽然客户数量还不及。但在最近大半年里，也就是疫情开始蔓延起，我们见证了Defi资产量的快速增加，用户量的快速增加，Defi基础性协议和组合性协议规模的快速增加。所以Defi已经进入了快速发展的轨道，这是非常好的事情。

当然和民道老师讲的一样，Defi还存在很多问题。这也是正常的，任何一个快速发展的行业不存在问题是天方夜谭。个人觉得现在Defi的问题还是发展中的问题。

我也并不认同Defi一定要和实体经济结合或者Defi一定要倒过来为实体经济所服务。我觉得Defi和区块链本来构建的就是和实体世界相对平行的空间。在这个空间中，数据的所有权，用户的身份，资产的类型，交易的场所，规章制度，合规监管这些都会和链下的物理世界平行的。Defi的一系列要素是自洽和自给自足的。没有必要一定要和实体经济结合起来。而且我们看到的现在是实体经济要和Defi结合，要搭上Defi发展的基础设施。Defi不用一定围绕着Cefi去转。传统金融有什么，Defi一定要有什么。Defi做好自己的事情就行了。实体经济和Cefi的用户、投资人会主动到Defi这边来。

主持人：我听说你最近很喜欢逛加密艺术平台，而且购买了一副名画。可否分享一下这段经历。

曹寅：我关注加密艺术品的时间已经比较长了。从疫情开始时大规模收藏加密艺术品。现在和国内几个朋友合作一起购买加密艺术品，然后放在一起做成类似线上画廊。

我关注加密艺术品的原因其实和关注Defi是一模一样的。这是一个范式的迁移。Defi是传统金融服务的迁移。加密艺术是传统艺术的一种范式迁移。我看重的是加密艺术的投资价值，是远远被低估的加密艺术家的投资价值和艺术品的投资价值。

但一定要提醒大家，加密艺术品的投资要求远远高于加密货币和Defi。因为加密货币和Defi你可以将其看做一种商品，你只要能看懂它背后的代码逻辑，对于其市场前景、服务的用户群体、体现的功能能够确定，代码是安全的基本就没什么问题。但加密艺术完全不是。艺术行业有完全的随机性。所以我现在只挑蓝筹艺术家，在加密艺术圈里作品已经知名，有过画展，得到了艺术圈评论家、收藏夹、博物馆认可的作品。

主持人：在我听来，您应该是最近Comp暴涨您抛售了，然后抄底了您看好的加密蓝筹艺术品。

18号我看到您朋友圈发了消息说不能再继续挖Comp了，果然24号凌晨Comp币价跳水。我也看到很多人说挂了400美元也卖不掉，波动性行情时不太好交易，等真正成交可能就200刀了。所以想听一下您对最近Comp热度是怎么判断的，以及抵押挖矿这件事怎么看？

曹寅：

我是最大的反面例子。我是在60块钱左右把Comp全部卖掉了。我对于Defi的安全风险非常敏感。在mBTC出事当天，我就把所有mBTC全部撤了。

民道：那你空投币拿不到了。

曹寅：所以我说我是最大的反面例子。一方面我Comp卖低了，一方面DF错过了。看太透在Defi市场里不是什么好事，我就是胆子比较小。

主持人：所以您的怎么看借贷即挖矿的前景的？

曹寅：其实不能称为借贷挖矿，应该是流动性激励。这是所有Defi在零启动时都要面临的挑战。

就像我们重点孵化的Acala项目，在零启动时也会面对这样的问题。Compound其实已经不算是冷启动了，从用户量和市值都是可以排名Defi前三的项目。但它还是采用了这样的方式，同时我们又看到有了非常好的结果。说明就算像Compound这样有用户量和交易深度的项目，采用了比较恰当合理的激励手段，在市场处于上升期时，依然会有弹性和上涨空间。这说明：

一是Defi的市场空间远远没有饱和，市场空间可能会超过数字货币和Cefi的空间；

二是把激励设计好，可以很好的服务用户增长，这是和Fcoin本质的区别。

Compound并不是Fcoin的类比对象。更好的流动性激励的参照应该是二十多年前的易贝。易贝上市之前有个计划，会把股份给到易贝上的卖家。当时易贝的创始人有非常强的去中心化的视野和愿景，和今天Maker Dao 一样的愿景。希望通过股份的激励，让更多人到易贝上参与拍卖，来卖东西。后来易贝没有做这样的事情，也是SEC、证券法、合规不能让它们做这样的事情。如果这样做，易贝上的卖家和买家付的税会比获得的股份成本更高。

流动性激励对于Defi以及Cefi项目而言都是非常重要的。V神前两天也评价过，Compound的激励使得借贷利率变得奇高。这点是团队需要思考的，就是如何平衡真正Defi的金融用户，流动性提供者和团队之间的三方利益。这里可能也存在不可能三角。但我相信经济激励设计好是可以解决这个问题的。

主持人：民道老师怎么看流动性激励。您有没有体验挖Comp？

民道：我应该是最早一批去挖的。Compound对我们而言，我太了解了。我们的社区最终就是选择的Compound去改进。货币市场和借贷市场是目前Defi对Cefi最有竞争力的领域。从产品逻辑、协议逻辑和证明逻辑都能跑通的市场。个人也特别鼓励个人去挖类似Comp这样的token。包括我们之后的协议也会支持各类抵押的挖矿。

我的说法就是我们要挖光资本主义的墙。现在大家可以看到市场里还有很多Comp在挖矿之后还要加杠杆。个人对于薅息这件事从财务角度兴趣并不是特别大，主要还是出于对不同激励模型设计的角度考虑去参与。

这里其实还是有很多问题。我们在和Compound做对标时，我们的利率模型其实比Compound还有竞争优势。个人认为作为借贷协议，基础利率曲线是否合理，是否符合用户需求是最根本的。比如Compound的利率在存款端给不了用户更多的回报，利率曲线的灵活性会稍微差一些。在这种情况下靠激励去做，激励政策是好的，但所有代币写好固定模式去分发，意味着没有过多调整的空间。

Compound的利率曲线是几个资产之间会互相影响的。现在BAT利率最高，但出现了一个问题，在Compound上杠杆BAT的数量，已经超过BAT总市值的40-50%。你可以想象，如果我是一个大户要去攻击Compound，只需要拿BAT做波动，就可以导致大量用户爆仓，有可能就会形成大量的坏账。

作为借贷协议，我们都经历过312。当时市场有50-60%的跌幅。Maker Dao当时出现了800万美金的坏账，如果BAT市值40%的流通盘在平台上做抵押，如果价格出现30%以上的波动就会形成大量坏账。这里有很多问题是包括Compound团队没有想到的。现在它论坛中国也特别着急想解决这个问题。

借贷协议在激励情况下是容易被扭曲的。会把真正想借钱的人排除在借贷之外。比如你要借USDT是不会在Compound上借的，因为借款利率14%、15%，利息高是因为套利的人进来想赚的是挖矿的钱。当激励设计有问题的时候会导致真正的用户不玩了，这是很大的问题。

如果我来做设计，不会设计成四年全部分完这样的模式。我们也可能会有所谓的抵押挖矿的设计，但不会让协议没有任何改变的可能性。所以关注Comp，我更多是从如何设计我们自己的方案角度去关注的。但我也认同曹寅老师说的，和Fcoin还是有很大区别。

主持人：这样的协议存在三个主要角色。正常交易者，流动性提供者和套利者。如何平衡这三者之间的关系可能是协议需要思考的问题。这方面您有什么建议和思考？

民道：激励方案是市场推广方案，是冷启动方式。个人觉得Compound是不需要这么大力度的推广的。如果我是Compound协议的设计者不会这么大力度的推广，现在只需要把利率曲线做优化，调到能和Cefi做竞争，用户自然会增量。现在推广激励做得过早了，还没有尝试完所有的手段优化资产结构。

举个例子，Compound上的稳定币是不能互相拆解的，USDC不能借USDT。当资产结构还没有到成熟阶段去吸引市场的时候，过度激励是浪费和透支了协议的预期。激励是分阶段的，，起码要到协议基本搭完的时候。现在Compound还早，还有很多要解决的问题。

作为Defi的从业者，一定不要通过激励的手段过度刺激市场。当然这样做会让项目引起关注，为项目做聚合，但我觉得力度还是有些超出实际需求。

主持人：产品优化一定要早于市场营销。前几天有四五家交易所上了的dForc的代币DF，多

少和COMP是有关的。dForc是如何看待Defi代币的？

民道：如果大家看我们的合约地址，我们对代币的部署很早。当时在上我们第一个稳定币

USDx的时候就有考虑DF了。在上DF时完全没有从募资角度考虑。在我们的稳定币协议中，

从USDx回到一揽子货币时，是需要燃烧DF token的。所以DF是一个功能型token。

当然现在DF token在dForc中是承担了多种角色的，除了燃烧功能之外，将来还有staking的可能性。抵押主要是为协议提供安全保障。治理也是需要的，我们当时USDx从一揽子货币中出来也是通过治理投票的。我们的DF token模型没有现在就完全定型下来，这也是我想强调的。DF token不是放在一个特定产品下使用的代币。

如果大家了解dForc，我们和市场里做垂直Defi的还是有很多区别的。我们是要做一个Defi的协议矩阵，包括稳定币、生息协议、交易类的都会做。我们做协议矩阵最主要的原因是，做单独的协议，无论如何激励，真正的用户是否能够留下来。

Compound的流动性提供者为了套利进来，然后真正的用户进来用。但你需要考虑到如果把交易加进来，单一的协议去维持用户的增长会很难。dForc交易类有收入来源，可以补贴借贷上的差额，那你作为一个借贷协议单独怎么和我竞争呢。这是单一协议需要去回答的问题。而如果再把资产类别加进去会有更强的用户黏性。

但同样，Maker Dao有资产、有交易、有借贷，但也有它的问题。作为借贷协议通用性是没有Compound好的，但它有资产在，所以网络黏性非常大。

对我们而言，我们发token是想做协议矩阵，而不想做垂直类的借贷或者稳定币的协议。我认为Defi现在已经过了小项目、小领域竞争的时代，正规军进场后需要更多资源集中的能力才能做得好，已经过了小米加**的时代。

包括现在Cefi类的交易所也都在盯Defi的蛋糕，它们有没有可能也进来呢。交易所的资产负债表这么大，哪怕是Compound可以正面竞争吗。如果没有成本优势，只靠token很难捕捉价值。

主持人：您讲到DF最初是实用性token，没有想募资。但在最新一轮募资中实际是有分配给投资人的。之后你们是否会考虑Compound这种借贷挖矿的模式来分配token？

民道：挖矿的模式一直在我们的计划中。其实挖矿就是POS的stakinng。但力度上和Compound会完全不一样，模式上也会有区别。Compound的挖矿仅仅和借贷量相关。我们的挖矿可能是借贷、资产量、交易额都会有关。我们希望可以将多个协议打通。说白了既然要花这个钱做冷启动，为什么只启动一个协议，不多启动几个协议呢。

Defi中有很多新的模式非常有意思。这次也给了我们这些老币圈的人一次观察的机会，希望我们能基于现在的案例做更多的改进。

曹寅：可能主持人希望我们来辩论。但我非常同意民道老师说的，垂直型Defi的机会可能已经不大了。现在是Defi矩阵的机会。

比如我们的Acala就是一个Defi矩阵。有稳定币协议，借贷协议，staking资产流动性协议，还有类似去中心化基金的协议，去中心化交易所协议。这些协议都是在波卡链上的，还有会波卡原生的波卡版本的BTC，同样是协议矩阵。

而且Acala不是一个协议矩阵，而是多个协议矩阵。它是由两个项目团队共同开发的，一个团队是专门在波卡上做钱包、客户端，会有一个类似imToken一样的为Acala和其他波卡Defi项目提供前端界面的服务；另一个团队专门做合成资产协议。所以Acala类似一个Defi的混成舰队，上面既有类似航母的多功能的协议矩阵，也有潜艇这些专门的协议矩阵，同时都在一个平台上共同发挥作用。这是Defi发展很大的趋势。

为什么会有这个趋势呢？

第一，单一Defi的可组合性很棒。但有可能会成为安全隐患。之前大家有谈过Defi协议接口标准化的问题。标准化不解决根本性问题。根本问题是开发者对于他所调用的原生协议的深入理解，以及原生协议上发生的变化更新对于调用它的组合协议的即时影响是非常难做到的。本来Defi团队就是来自五湖四海各个国家，有匿名团队，显名团队，有小公司，有创业者，所以做到协议的组合安全非常难。

最好的做法是，由一个合作紧密的，技能多样化的团队来开发一组协议，然后将其当做产品来运营和经营。这是从安全和用户体验考虑，为什么协议需要矩阵化；

第二，现在的协议可组合化很大原因是需要从中套利。但凡是有套利机会的市场，其实是非充分市场化的主体。如果一个信息充分传递，不存在非市场化的市场，是不存在套利机会的。做协议矩阵虽然会使套利者的机会降低很多，但会让真正使用金融服务的用户享受最好的流动性、利率，身份和KYC都能一次性解决掉。从金融角度是用户体验最大化的做法。

明天行走会更新笔记的下半篇。对于Defi，行走的建议是，如果你看这篇笔记还云里雾里（行走自己有不少技术性的问题也没有没搞明白），投资可以缓一缓，但对Def的关注和适当的研究是一定需要的。无论如何，这是加密货币领域目前最大的可落地的突破口。

明天见。端午安康，再次