一文看懂最重要的几个DeFi协议

随着一批一层区块链将要上线，我一直在思考以太坊的网络效应，以及基于以太坊DeFi协议的护城河（defensibility）。

几年前，我写了一篇关于非主权一层网络货币（如比特币和以太坊）网络效应的文章。此后以太坊上的DeFi生态繁荣发展：通过几十个DeFi协议，基于一些大型的资金质押池，用户们先后获得了数亿美元的贷款。

这些协议共同支撑着几亿美元的经济活动，本文将会分析它们的护城河。其中的一个方法是量化和比较网络效应。但是由于每个协议的底层特性都独一无二，因此难以精确量化网络效应，无法一对一进行比较。

我将在文本分析分叉每个主流DeFi协议所需要的：（1）功夫和（2）资金。然后根据网络效应的相对强弱进行排序，最后对以太坊生态系统层面的护城河做个总结。

本文假设读者对每个协议都有所了解。

Maker - 合成稳定币

大概一年前，我写了一篇文章阐述二层资产（如MKR，MakerDAO系统中的“股权”）怎样在无需许可、开放的环境下捕获价值。在那篇文章中，我特别强调了价值捕获的关键是“不可复制的状态”。就Maker而言，最明显的、不可复制的状态就是支撑着DAI的抵押品（主要为ETH）。

然而现在看来这个框架太片面了。我们可以这样想一下，假设Maker唯一的网络效应是抵押品。这样的话，某个资金充足的第三方可以复制Maker的所有合约，创造一个山寨版Maker系统，然后存入价值数亿美元提供流动性。接着会怎么演变呢？如果没用用户购买或生成山寨版DAI的话，这个山寨版Maker系统将毫无用处。

Maker最主要的护城河不在于MKR，也不是支撑DAI的质押品，而是DAI提供的流动性和可用性。为了保证Maker系统的运转，DAI必须具备流动性。某个用户质押ETH，产生DAI债务，如果此时缺乏流动性，这些DAI就毫无用处。但可用性是流动性的一个超集。DAI的可用性在以下场景非常明显：商家接受DAI支付、在其他协议（如Augur）中的使用以及作为借贷协议（如Compound和Lendf.me）的质押品。DAI接入的所有第三方app、服务和基础设施都使得它更有用和高效。

DAI的流动性和可用性是一个强力的护城河。融资充足的山寨版Maker团队可以提供更高的Dai存款利率（DSR）、花钱让第三方接入山寨版DAI，但它能否吸引大范围的使用是不确定的。

USDT – 法币质押型稳定币

虽然Tether不是一个纯正的DeFi协议，它的市值却达到惊人的5亿多美元。在本文我将它纳入讨论范围，因为它是加密生态中不可或缺的一部分。

USDT的护城河非常明显：与BTC一样，它是在加密生态中流动性最好的资产。USDT在所有非美国的主流交易所都有交易对，它充当很多衍生品交易所的质押品，还占据很大比例的场外交易。

尽管面临来自USDC、PAX、TUSD、GUSD、DAI等公司的激烈竞争，USDT仍然占据超过80%的稳定币市场份额（以市值计算）。这是USDT护城河的最终证明。

目前有几个团队在开发稳定币清算所，包括去中心化协议（如StableCoinSwap和Shell）和中心化清算所（如Stablehouse）。如果它们成功占据市场——减少交易各种稳定币遇到的摩擦——USDT可能会受到负面影响。

举个例子，如果这些协议/公司提供强力的保证，让大额稳定币以最小的滑点相互转换，衍生品交易所可能会接受其他稳定币作为质押品。当今只有FTX交易所提供这种服务；然而，稳定币清算所的出现可能会加速这个趋势，这点不利于USDT。